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投资要点 

国庆假期效应有何规律？
 

国庆假期效应较为明显：

节前避险情绪浓厚，股价往往下跌且成交低迷。节后大多上涨，但要结合假期海内外形势综合判断。通常经济平稳可抵消海外经济波动，而经济走弱会放大海外市场风险。

节前A股为何大跌？

外部：美联储鹰派加息、地缘冲突升温、欧洲能源危机加剧，海外市场表现不佳传导影响A股。内部：疫情反复、地产偏弱、外需回落、内需低迷、工业企业利润继续下行，国内经济仍处于缓慢修复期。

假期内外局势有何变化？

海外大事不断：美国非农超预期，OPEC+减产，11月加息75BP成大概率，海外市场先扬后抑；俄不发动核战争声明，底线明确。但克里米亚大桥突发爆炸，美加大对华芯片出口管控，地缘政治不确定性犹存。国内多空交织：利好一是地产政策，迎来房贷利率下限放宽、公积金利率下调、税收优惠三重组合拳，后续政策放松依旧可期。另一利好是央行干预初显成效，汇率从单边贬值重回双向波动，情绪和资金压力缓和。利空是国庆消费数据不佳，出行仅为往年6成，票房创8年新低。

节后市场如何演绎？

结合当前海内外形势来看，美联储加息预期波动，地缘政治风险底线得以明确，国内“稳地产”发力，国内重要会议政策可期，市场情绪逐步修复，有望震荡企稳。但市场拐点的确认还需疫情好转、地产触底和政策催化等因素共同配合。

行业主线如何选择？

关注三大主线：一是内需修复（受益于地产政策放松，与地产竣工相关的央国企房企、建筑建材）；二是自主可控（管控加码倒逼国产替代的半导体设备与材料、计算机信创、医疗器械）、三是能源安全（新能源方向的风光储，精选个股，关注三季报高景气延续；欧洲能源危机和油价反弹利好煤炭、石油石化、油运等旧能源方向）。

风险提示

（1）疫情超预期爆发

（2）美联储激进加息

（3）俄乌战争激化本周

（9.26-9.30）市场延续下跌，主要宽基指数普跌，上证指数收跌（-2.07%），深证成指收跌（-2.07%），创业板小幅下行0.65%。行业方面，消费风格明显受益于长假预期，医药生物（+4.48%）、美容护理（+3.51%）和食品饮料（+3.23%）逆势大涨，国防军工（-8.08%），有色金属（-7.27%）和石油石化（-5.80%）跌幅居前。

国庆假期效应有何规律？

国庆前后存在明显的节前下跌、节后上涨的现象。回顾2012至2021十年间上证指数在国庆前后交易日的区间涨跌幅，其中国庆之前的5个交易日内下跌概率为70%，国庆之后10个交易日之内上涨概率80%。国庆前T-5,T-3个交易日，上证指数平均涨跌跌幅分别为-0.12%、0.05%，下跌概率分别为70%、50%。节后T+1,T+3,T+5,T+10个交易日，上证指数平均涨幅分别为0.96%、1.96%、1.70%、1.55%，上涨概率都超过了80%。

节前避险情绪明显，资金流出是股价下跌主因。由于我国的股市开市制度和节假日安排，每年的国庆，投资者至少面临7天无法开市交易的情况。但是在7天中，海内外宏观经济形势风云变幻，各种利好或利空消息难以预测。因此投资者避险需求提升，会选择在节前抛售，轻仓过节。

节后A股走势受到假期事件影响，但总体对于海外事件的敏感度要低于国内自身影响。国内政策和经济形势相较于海外市场的变化对于A股市场的影响更大，往往出现国内“风景这边独好”的情况，对冲了外围风险。但是大国博弈的直接冲击带来的负面影响较为明显，叠加国内经济走弱，经济政策利好恐难以抵消负面效应，外生冲击会被放大。往往存在以下三种情形：
1）内强外弱，国内经济形势向好提振投资者信心。以2020年国庆假期为例，海外市场动荡，但A股节后连续三个交易上涨。海外方面，美国时任总统特朗普感染新冠，刺激性财政政策悬而未决，美股应声下跌。而国内方面，在经历了上半年的疫情冲击后，经济数据迎来触底反弹，国庆前七天全国实现旅游收入超过4500亿元，全国铁路连续七天发送旅客超千万。假期前四天，门票预订量全面超过去年同期，同比增长达到100%创历史新高。9月制造业PMI上涨，新出口订单连续第5个月反弹，小企业景气度重回扩张区间，反映经济复苏提速，服务业修复持续加速。经济形势一片向好，国内疫情成功控制，相比于海外市场震荡，投资者信心明显增强，节后A股表现不错。

2）内稳外弱，当国内经济数据维稳遇上海外经济形势恶化，A股依然能够保持小幅上升趋势。2019年国庆期间，美国面临经济衰退压力，9月PMI指数远低于预期，是2009年6月以来的最低水平，新出口订单指数与就业指数接连下滑，遭到贸易战自噬。国内虽然面对信用紧缩，但是经济形势维稳。9 月中采制造业 PMI 较上月回升 0.3 个百分点至49.8%。各类企业景气度均小幅改善，大型、中型和小型企业景气度分别较上月回升0.4、0.4和0.2 个百分点至 50.8%、48.6%和 48.8%。生产小幅回升，需求较为强韧。2017年海外经济形势喜忧参半，国内推出了支持普惠金融业务的“定向降准”，具有针对帮扶农业和小微企业的明确的政策导向。相对于海外的形势恶化，平稳的国内经济数据对节后A股市场有着较强的支撑作用。

3）内外双弱，直面性的政治冲突叠加内部经济走弱，负面冲击会被放大。以2018年为例，作为中美贸易战的元年，投资者对于贸易战的负面情绪和未来的不确定性较大。在国庆假期中，彭斯在哈德逊研究所就美国和中国政策问题发布演说，严厉指责中国给美国带来巨大的贸易赤字以及所谓的剽窃技术机密等一系列问题，贸易战冲突再次上升，叠加节前一直存在的消极情绪，股市在节后应声下跌。虽然国内在国庆期间推出了降准措施，不断下调商品关税，但是由于去杠杆，节后大量资金等待套现，一系列包括房地产在内的经济数据走弱，经济政策利好难以抵消其负面影响，节后A股面临较大挑战。综合来看，国庆节的股市假期效应较为明显，节前避险情绪浓厚，股价往往下跌且成交低迷。节后大多上涨，但要结合假期海内外形势综合判断。通常经济平稳可抵消海外经济波动，而经济走弱会放大海外市场风险。

节前A股为何大跌？

节前A股持续调整，再次跌至接近3000点，且成交较为低迷，主要是内外扰动因素叠加。
外部：美联储鹰派加息、地缘冲突升温、欧洲能源危机加剧，海外市场表现不佳传导影响A股。美联储鹰派加息并表示不会过早降息，欧洲央行行长拉加德表示会在未来继续加息，全球加息预期仍将持续。顿涅茨克、卢甘斯克、赫尔松和扎波罗热四地区举行“入俄公投”，加剧俄乌两国敌对情绪；“北溪”管道出现泄露，维修或需数月，无法估计恢复输气的时间，增加欧洲天然气危机不确定性；多重因素影响下，节前海外资本市场表现不佳，外盘下跌加剧了A股悲观情绪。

内部：疫情反复、地产偏弱、外需回落、内需低迷、工业企业利润继续下行，国内经济仍处于缓慢修复期。国内疫情反复扰动，制约消费修复速度；地产政策虽有放松，但仍地产基本面数据还在探底；8月外需压力凸显，出口数据已出现了显著下行；工业企业利润累计同比增速较进一步下行，需求修复较为缓慢。

假期内外局势有何变化？

海外大事不断：加息预期反复，地缘政治不确定性犹存
OPEC+大幅减产，叠加美国非农就业数据超预期，美联储加息预期再次回升。10月5日OPEC+决定于11月开始将原油日产量削减200万桶，为2020年以来最大减产。该决定宣布后国际油价持续上扬，创三周新高。油价上扬提升市场对于通胀的担忧，进而增加美联储加息预期。此外，美国9月新增非农就业人数高于预期，失业率低于预期。美联储延续“鹰派”加息的可能性提高， 11月加息75BP成大概率，美股在非农就业数据公布后应声下跌。

乌东四地区正式“入俄”，底线思维明确，但不确定性犹存。乌军继续自9月以来的对俄反攻，收复战略重镇红利曼，并在赫尔松地区展开攻势，双方战略态势发生转变；节前顿涅茨克、卢甘斯克、赫尔松和扎波罗热四地区已经完成了“入俄公投”，并高票通过，10月5日俄罗斯总统普京正式签署四地区“入俄”法律。4日俄外交部明确表示完全遵守不可发生核战争的声明，底线思维较为明确，极端风险概率降低。但克里米亚大桥突发爆炸，俄乌冲突进入关键性节点，俄乌战争仍有对抗升级的可能，局势再度复杂。

瑞士信贷破产消息发酵，加剧全球金融风险担忧。10月5日，瑞士央行委员表示，瑞士国家银行正在密切关注瑞士信贷的动态。此前瑞士信贷深陷破产风波，市场也对瑞士信贷信心不佳，截至10月3日，瑞士信贷5年期信用违约掉期已达到2008年以来最高水平。

国内多空交织：地产放松，汇率企稳，但消费表现不佳

地产迎来三重政策利好。节前地产放松政策密集出台，购房者迎来部分城市首套房贷款利率下限放宽（70大中城市中有23哥符合要求，三四线城市居多，有少数二线城市）、首套房公积金贷款利率下调15BP、换购住房个税退税优惠三重利好，地产融资支持力度加大，助力地产筑底企稳。

人民币汇率从单边贬值重回双向波动。近期央行不断出手：1）启动逆周期调节因子；2）调降外汇存款准备金率；3）上调远期汇率准备金；5）央行公开喊话“久赌必输”（上一次是2021年5月27日，抑制单边升值，5月31冲高回落，效果比较突出）。稳汇率初见成效，离岸汇率从7.26升至7.16。

节后疫情局部反弹，国庆消费数据不佳。国庆长假期间，人员流动性增强，疫情防控的难度增加，截止10月7日，全国单日新增确诊病例来到了501例，达到了9月初的峰值水平。另外国庆假期消费较为低迷，出行仅为往年6成，票房创8年新低。

海外市场：海外先扬后抑，风险偏好略有修复

10月3日至6日期间，MSCI全球指数上涨4.19%，美股、欧洲市场及亚太市场迎来普涨，10月7日受美国强劲非农数据影响，出现调整压力；港股市场也跟随全球迎来上涨，恒生指数上涨4.58%，富时中国A50期货期间也上涨3.27%。

节后市场如何演绎？

根据近十年国庆节前后市场表现的复盘结果，节后市场走势与国内经济政策更为相关，国内经济政策利好能在一定程度上对冲海外事件冲击。结合当前海内外形势来看，美联储加息预期波动，地缘政治风险底线得以明确，国内“稳地产”发力，国内重要会议政策可期，市场情绪逐步修复，有望震荡企稳。但市场拐点的确认还需疫情好转、地产触底和政策催化等因素共同配合。

行业配置关注三大主线：一是内需修复（受益于地产政策放松，与地产竣工相关的央国企房企、建筑建材）；二是自主可控（管控加码倒逼国产替代的半导体设备与材料、计算机信创、医疗器械）、三是能源安全（新能源方向的风光储，精选个股，关注三季报高景气延续；欧洲能源危机和油价反弹利好煤炭、石油石化、油运等旧能源方向）。

风险提示

（1）疫情超预期爆发

（2）美联储激进加息

（3）俄乌战争激化

研报信息

证券研究报告：《假期效应看A股：二次探底接近尾声——策略周观点》

对外发布时间：2022年10月9日

发布机构：华鑫证券

本报告分析师：

谭倩  SAC编号：S1050521120005

朱珠  SAC编号：S1050521110001

周灏  SAC编号：S1050522090001

本报告联系人：

杨芹芹 SAC编号：S1050121110002

宏观策略组简介

谭倩：11年研究经验，研究所所长、首席分析师。
杨芹芹：经济学硕士，7年宏观策略研究经验。曾任如是金融研究院研究总监、民生证券研究员，兼任CCTV新闻和财经频道、中央国际广播电台等特约评论，多次受邀为财政部等政府机构和金融机构提供研究咨询，参与多项重大委托课题研究。2021年11月加盟华鑫证券研究所，研究内容涵盖海内外经济形势研判、政策解读与大类资产配置(宏观)、产业政策与行业配置(中观)、全球资金流动追踪与市场风格判断(微观)，全方位挖掘市场机会。

朱珠：会计学士、商科硕士，拥有实业经验，wind 第八届金牌分析师，2021年11月加盟华鑫证券研究所。

李刘魁：金融学硕士，2021年11月加盟华鑫研究所。
周灏：金融学硕士，2022年7月加盟华鑫研究所，两年券商研究经验，从事中观比较与主题投资研究。

张帆：金融学硕士，2022年7月加盟华鑫研究所。

证券分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

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