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【华鑫周视点】W型反转确认,把握疫后修复和景气成长
日期:2022-11-15 点击次数:0 来源:华鑫证券有限责任公司  作者:谭倩/杨芹芹

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投资要点 

四箭齐发,夯实W型右侧底
今年A股四大压制:海外加息和地缘政治风险;国内疫情反复和地产下行风险。

本周四齐发:美国通胀拐点,中美元首会晤,防疫政策优化、地产供需发力,A股压制因素均有缓和,W型右侧底得以确认。

 

似曾相识,当前A股和2018年底相似

现在A股和2018年底十分相似,W型反转一触即发:

一是联储激进加息尾声(上一轮2018年12月结束加息,美债11月见顶;本轮加息拐点是11月,12月大概率50BP,美债基本见顶);

二是中美关系边际缓和(2018年12月习特会是阶段性转折点;11月14日G20习拜会释放积极信号);

三是汇率贬值节奏放缓(2018年10月后汇率从贬值转为升值;这次11月以来汇率贬值缓和);

是社融回落倒逼宽松(2018年10月社融新低,倒逼大力度降准;这次10月社融远低预期,倒逼疫情防控和地产政策优化,11月降准降息可期,共同助力宽信用)。

 

W型反转,把握疫后修复和景气成长

1)疫后修复:受益于防疫政策优化、经济预期改善的疫后修复主线,预期快速改善,短期修复弹性更大。结合PB-ROE和PEG模型,建议关注景气修复的消费链(美容护理、免税 、食品饮料);困境反转的地产链(地产、消费建材、家电);防疫常态化利好的医药链(医疗器械、特效药、中药)。

2)景气成长:受益于美债压制缓和、高景气驱动的景气成长主线,如量利增速均居前景气延续的锂电、光伏、储能;业绩环比改善的机械、军工等高端制造方向。基本面驱动逻辑强化,更有持续性,中长期占优。

 

风险提示

(1)疫情超预期爆发(2)政策不及预期(3)俄乌战争激化本周(11.7-11.11)

A股先跌后涨,上证综指上涨0.54%,深证成指下跌0.43%,创业板指下跌1.87%。前四天由于疫情政策不及预期震荡调整,周五则在美国CPI回落和疫情防控优化的双重催化下,出现显著上涨,上证指数修复失地,一度突破3100点,北向资金大幅净买入146.66亿元,创年内次高。

从行业指数来看,31个行业中23个上涨,涨幅排名靠前的主要是房地产(10.24%)、建筑材料(5.19%)、传媒(4.49%)、轻工制造(3.95%)、钢铁(3.77%)和银行(3.63%),除了传媒更多是世界杯主题催化外,其他主要是受益于疫情政策优化的传统周期行业。跌幅居前的是前期表现较好的电力设备(-3.42%)、国防军工(-3.17%)、电子(-3.02%)、汽车(-2.35%)、通信(-1.25%)。

 

四箭齐发,夯实W型右侧底

今年以来A股表现不佳,主要是面临四重压制:外有激进加息和地缘政治风险;内有疫情反复和地产下行风险。比如3-4月市场第一次探底,主要是受美联储首次加息、俄乌冲突和上海疫情爆发等影响;7-10月市场再次下探也是因为地产信用风险、佩西窜台、全球央行会议鹰派信号、多地疫情反复的叠加影响。

A股二次下探后,在最新的策略专题《静待W型反转的两重催化》中,我们特别提示当前A股处于中长期底部区域,当前市场的核心矛盾是内滞外胀,本轮W型反转还需静待内外两重催化:一是外部美元加息拐点,重点关注11月公布的通胀数据和议会议。二是内部经济修复夯实,重点关注11月公布的经济金融数据和12月重磅会议定调。

本周四齐发:美国通胀拐点,中美元首会晤,防疫政策优化、地产供需发力,A股压制因素均有缓和,市场情绪逐步修复,W型右侧底得以确认。

 

1.1 美国通胀显著回落,加息拐点基本确认

10月美国CPI和核心CPI同步回落:由于供应链改善和居民需求下行,食品和能源价格继续回落,CPI超预期降至7.7%,时隔7个月首次回落至8%下方,为俄乌冲突以来最低值,服装(-0.6%),家庭用品(-0.2%)和二手车(-2.4%)均出现了环比增速的负增长;核心CPI同比增长6.3%,低于预期的6.5%,其中核心商品CPI延续下行,核心服务首次出现上行放缓,医疗保健和交通运输服务由涨转跌,房租通胀虽然维持高位,同比增速7.9%,但也略低于上个月8%的峰值。

虽然单月下行的数据并不足以证明美国通胀压力缓和,高位通胀也不太支持美联储政策放松,仍需观察11月份通胀数据的表现。但是美国通胀显著回落,对应美联储加息节奏趋缓,CME显示12月加息50BP的概率急速升至80%左右,远高于之前50%的概率,标志着美联储连续4次75BP的激进加息告一段落,美元和美债的拐点临近,有助于缓和A股情绪和北向资金外流压力。

 

1.2  G20会晤俄方撤军,地缘冲突有望缓和
 

周五凌晨,白宫宣布11月14日中美元首G20会晤,外交部已证实中国将应约与美法领导人举行双边会晤,这是自拜登政府上台以来中美两国元首首次进行面对面会谈。从白宫的发言来看,这次习拜会将是两国领导是互相确认底线思维,确保合理竞争,避免陷入冲突的一次会面。尽管本次习拜会不可能解决中美之前的根本矛盾,也很难有明显转向,但可能会有阶段性缓和,有望成为8月佩洛西窜台之后,中美关系持续恶化以来的首次转机。

另外就是备受关注的俄乌局势,俄方从关键战场赫尔松撤军,结束半年多对赫尔松的占领,标志着“决定性战役”出现重大变化,两军分开后,前线局势有所缓和,可视作俄乌局势的潜在转折点。

 

1.4 国内防疫政策优化,减少对经济冲击
 

11月10日政治局会议明确“进一步优化”疫情防控,多次提及"科学""精准",纠正“层层加码”“一刀切”,“最大限度减少疫情对经济影响”(上一次提还是429政治局会议),与7月的“算政治账”、“有效统筹疫情防控和经济社会发展工作”有了明显的变化,并"大力推进疫苗药物研发" ,疫情政策风向出现重大转变。

11月11日二十条配套优化措施出台,主要变化有5点:一是密切管理从原来的“7+3”,调整为“5+3”;二是不再判定次密接者;三是取消中风险区;四是高风险区外溢人员7天集中隔离,调整为7天居家隔离。五是结束闭环管理的高风险人员,从原来的7天集中隔离或7天居家隔离,调整为5天居家健康监测。可以看到管控时间和范围进一步优化,更加精准,可最大限度降低对经济冲击。

11月12日卫健委举行发布会,进一步明确二十条措施优化调整范围和实施依据,助力科学认识优化措施,更快更好落地。

值得关注的是,每月召开一次的政治局会议一般是月底召开,且通常是4月、7月、10月、12月会议会重点讨论经济,这次罕见中上旬召开,其后两天加快落实部署,足见其紧迫性。且用了大量的篇幅引导优化防疫措施,以减少对经济的冲击,表明疫情防控思路发生了重要变化,以前防疫是第一位,现在对经济发展的关注重视程度提升,以期引导经济修复,这种边际变化意义深远,有助于提振市场情绪。

 

1.4 地产供需同步发力,有望逐步企稳
10月信贷、社融全面超预期下滑,特别是居民中长贷降幅再度走阔,引发市场担忧。,主要是受疫情冲击和地产疲软的影响。疫情防控政策已在优化,地产托底也在发力:一方面房企融资支持力度加大,交易商协会推出“第二支箭”支持民营房企发债融资,中债信用加大增信力度,助力地产融资修复;另一方面杭州购房政策松绑,认房不认贷、二套首付四成、首套房贷利率下浮20BP、本地户籍三孩家庭可购第三套,新一线城市楼市放松迈出一大步,也为其他城市提供了样本参考。

随着总体预期修复、供给端融资支持力度加大、需求端政策松绑提速,房地产市场有望逐步企稳,地产链将迎来“困境反转”。

 

似曾相识,当前A股和2018年底相似

结合我们之前对5轮W底反转的复盘可知,2018年是最近的历史大底,而且除了疫情,市场调整的原因和当前有不少相似之处:中美贸易战冲击,金融去杠杆,监管趋严,盈利前瞻指标下行,风险偏好、流动性与盈利“三杀”。

直到2018年底,美联储结束加息,开始释放鸽派信号;经过多轮谈判,中美贸易战逐渐缓和;自发性融资和全A归母净利润增速触底,盈利底确认。2019年1月,央行宣布降准100BP,并在经济工作会议中强调坚持稳中求进的工作基调,政策暖风推动流动性趋于宽松,助推A股反转。

对比来看,本轮市场调整的深度和2018年接近,现在A股和2018年底的情况十分相似,不少积极的信号在出现,W型反转一触即发。

 

2.1 联储激进加息尾声,外部冲击减弱
上一轮加息周期是2015年12月至2018年12月,历时36个月,共9次加息225BP,基准利率区间从0%-0.25%上调至2.25%-2.50%。对应美债2018年11月见顶,美股2018年12月急跌后企稳,外部冲击明显减弱。

本轮加息始于2022年3月,连续加息6次,累计加息375BP,基准利率区间升至3.75%-4%,明显比上一轮加息更快更急。鉴于当前通胀高位且更为复杂,本轮加息周期尚未结束。但随着通胀回落和经济下行,连续4次加息75BP基本告一段落,11月加息拐点基本确认,12月大概率50BP,明年上半年还有1-2次加息。考虑到明年一季度的美国衰退风险,美债见顶回落,对市场情绪和北向资金的影响减弱,成长板块压制趋于缓解。

 

2.2中美关系边际缓和,风险偏好修复
2018年12月G20习特会是中美关系阶段性转折点:中美元首在阿根廷首都布宜诺斯艾利斯会晤,交流氛围友好坦诚,美方重申坚持一个中国政策,双方讨论中美经贸问题并达成了重要共识,停止升级关税等贸易限制措施,包括不再提高现有针对对方的关税税率,及不对其他商品出台新的加征关税措施,并设定了3个月的谈判期限,成为当时中美关系重要的转折点。
对于即将开始的11月14日G20习拜会,中美释放积极信号:白宫于11月10日抢先宣布,强调双方将讨论“负责任地管理竞争”。外交部予以确认,并明确中美两国元首通过多种方式保持经常性联系。

结合近期中美两国领导层的新动态:中美元首10月26日分别向美中关系全国委员会年度颁奖晚宴致贺信,国务委员兼外长王毅10月28日会见美国驻华大使伯恩斯到任拜会,中美高层加强互动,中美关系紧张状态有望边际缓和,有助于市场风险偏好修复。

 

2.3汇率贬值节奏放缓,资产价值显现
2018年11月是人民币汇率拐点,之前由于美联储快速加息和贸易战越演越烈,人民币快速贬值,从6.3贬值到6.9。之后美联储加息接近尾声,表态开始转鸽,再加上中美关系缓和,谈判取得积极进展,人民币汇率止跌反弹,从6.9升至6.7,直到2019年4月贸易战再起波澜,人民币重回贬值。2018年汇率走势和中美关系、美联储加息息息相关。

这次汇率贬值主因也是美联储加息和中美关系紧张,随着前面分析的两点因素趋于缓和,11月以来人民币汇率进入顶部区域,贬值压力明显缓解,特别是后续随着国内政策发力,经济基本面逐步改善,对汇率支撑会进一步增强。中美经济周期背离,美国衰退渐近,国内弱复苏再确认,对应人民币资产价值凸显。

 

2.4 社融回落倒逼宽松,降准降息可期
10月社融数据明显不及预期,有一定的季节性,季末冲量透支效应明显,特别是在经济探底周期。
2018年10月社融表现不佳:融资规模存量同比增长10.2%,增速创下2017 年以来新低,M2同比增长8%,重回历史新低水平,中长期贷款增长乏力,居民购房意愿不足,销售增速继续承压。企业融资意愿不足、地产拖累明显,倒逼货币宽松和地产政策松动。

货币政策方面,宽松力度明显加大,2018年10月15日,央行宣布定向降准100BP置换到期MLF;12月19日创设TMLF“定向降息”15BP;2019年1月4日,再次全面降准100BP;地产政策方面,因城施策发力,10月19日,广州全面取消限价;12月19日,菏泽取消限售;12月20日,深圳首套房贷利率从原来的基准利率上浮15%下调至上浮10%;年底中央经济工作会议提出“因城施策”,各地宽松空间打开。

地产边际宽松预期升温,地产股提前反应,领先大盘企稳,释放出积极的信号。1月全面降准后,市场企稳反转,之后货币宽松效果显现,2019年初,出现天量社融,M2大幅回升,进一步助力市场上行。
这次10月社融远低预期,政府债券大幅收缩,居民中长贷降幅再度走阔,企业中长贷同比多增缩水,倒逼疫情防控和地产政策优化,货币宽松还有空间,助力宽信用。考虑到基本面疲软,随着汇率和通胀掣肘减弱,货币宽松空间打开,还有1万亿MLF集中到期,11月降准降息可期,最快11月15日(下周二)降准,10月21日(下下周一)降息,流动性依旧充裕,对A股支撑犹在。

 

W型反转,把握疫后修复和景气成长

结合上面的分析可知,四箭齐发,A股内外压制因素均有缓解,W型右侧底确认。在防疫政策优化、货币政策宽松、地产政策松绑的共同配合下,W型反转已至,投资机会值得关注。
具体行业配置策略,建议聚焦于两大主线:

一是受益于防疫政策优化、经济预期改善的疫后修复主线,预期快速改善,短期修复弹性更大。结合PB-ROE和PEG模型,建议关注景气修复的消费链(美容护理、免税 、食品饮料);困境反转的地产链(地产、消费建材、家电);防疫常态化利好的医药链(医疗器械、特效药、中药)。

二是受益于美债压制缓和、高景气驱动的景气成长主线,如量利增速均居前景气延续的锂电、光伏、储能;业绩环比改善的机械、军工等高端制造方向。基本面驱动逻辑强化,更有持续性,中长期占优。

 

风险提示

(1)疫情超预期爆发

(2)政策不及预期

(3)俄乌战争激化

 

报信息

证券研究报告:《W型反转确认,把握疫后修复和景气成长——策略周观点》

对外发布时间:2022年11月13日

发布机构:华鑫证券

本报告分析师:

谭倩  SAC编号:S1050521120005

朱珠  SAC编号:S1050521110001

本报告联系人:

杨芹 SAC编号:S1050121110002

 

宏观策略组简介

谭倩:11年研究经验,研究所所长、首席分析师。
杨芹:经济学硕士,7年宏观策略研究经验。曾任如是金融研究院研究总监、民生证券研究员,兼任CCTV新闻和财经频道、中央国际广播电台等特约评论,多次受邀为财政部等政府机构和金融机构提供研究咨询,参与多项重大委托课题研究。2021年11月加盟华鑫证券研究所,研究内容涵盖海内外经济形势判、政策解读与大类资产配置(宏观)、产业政策与行业配置(中观)、全球资金流动追踪与市场风格判断(微观),全方位挖掘市场机会。

朱珠:会计学士、商科硕士,拥有实业经验,wind 第八届金牌分析师,2021年11月加盟华鑫证券研究所。

李刘魁:金融学硕士,2021年11月加盟华鑫研究所。

周灏:金融学硕士,2022年7月加盟华鑫研究所,两年券商研究经验,从事中观比较与主题投资研究。

张帆:金融学硕士,2022年7月加盟华鑫研究所。

 

证券分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

 

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