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核心要点

房地产异军突起，更多是财报季市场关注点阶段性回归业绩基本面。当前还是经济弱复苏+流动性充裕的组合， AI+主线行情的持续性仍值得期待,短期交易拥挤后，内部细分行业出现轮动和分化加剧。

地产虽有异动，但复苏切换还需等待

地产异动更多是高频数据回暖和降息传言利好带来的超跌反弹，特别是财报季AI+交易拥挤，导致波动分化加剧，出现了阶段性的高低切换，弱复苏背景下的顺周期板块难成市场主线。

AI+交易过热，关注资金接续和分化加剧

2013年和2019年交易层面行业热度的持续性不同，本质是资金的接续情况不同。2013年交易资金和配置资金无缝交接，而2019年有明显的资金空窗期。

市场形成共识到产生分歧的选择不同，导致板块调整幅度和时间不同。2013年TMT主线共识犹存，共识仅在TMT内部细分方向。2019年行情由外向内溃散，调整时间更长，幅度更深。

从交易层面看，本轮AI+行情演绎更像2013

从交易层面看，此轮AI+行情更类似于2013年，有两点相似之处:

第一，从资金接续角度来看，当前资金已有接续之势，且增量上限更高。

第二，从市场共识形成的过程来看，与2013年较为相似，市场对于TMT主线的共识持续，分歧仅表现在内部细分方向。

对比来看，本轮AI+行情与2013年更为相近，交易热度有望持续，鉴于资金层面有接续，增量储备较为充足，市场对于TMT主线的共识犹存，短期交易拥挤后，内部细分行业出现轮动和分化加剧。注意结合微观层面的资金信号，把握交易节奏。

风险提示

（1）业绩超预期下行（2）美联储超预期加息（3）地缘政治事件扰动

本周沪指四连阳，TMT板块热度不减，通信、电子、计算机涨幅包揽前三。但周五（4.7）房地产行业指数大幅反弹，涨幅高达3.69%，位列第一，罕见超过TMT板块，引发市场广泛关注，甚至开始担忧主线切换，转向复苏相关的顺周期板块。

我们认为地产异动更多是高频数据回暖和降息传言利好带来的超跌反弹，特别是财报季AI+交易拥挤，导致波动分化加剧，出现了阶段性的高低切换。当前宏观大环境还是经济弱复苏+流动性充裕的组合，科技产业最为受益，特别是有政策和技术共同催化的AI+行业的持续性值得期待。短期交易拥挤不改中长期趋势，但仍需注意过热带来的波动率提升，关注微观层面的资金信号。

地产虽有异动，但复苏切换还需等待

周五（4.7）前期连续调整的房地产行业指数迎来大幅反弹，涨幅高达3.69%，超过了热度不减的TMT板块，成交也有明显放量，从前期的124亿元激增至222亿元。主要有两个方面的催化：

一是地产高频数据超预期回暖。3月以来，沉寂已久的地产市场明显好转：从地产销售来看，3月房地产业销售收入增速同比增长17.9%。较1-2月的2.3%进一步提升；一季度百强房企销售额同比增长8.2%，为2022年以来首次实现正增长，特别是3月销售环比和同比实现双增长；3月中下旬以来，30大中城市商品房成交面积持续回升，环比增加了16.4%。特别是一线城市，商品房成交明显回升，环比增加了28.2%。从土地成交来看，100大中城市土地市场量价齐升，活跃度显著提升，成家土地占地面积环比上行31.1%，成交土地总价上行77.5%，溢价率上行102.2%。

二是降息传言利好的驱动。周五市场开始流传存款利率机制引导下调存款利率上限，传言统一下调存款利率和贷款利率，引发市场对货币宽松的预期，一度引发股债同步上涨，对资金利率较为敏感的地产股率先反应。

地产异军突起，引发市场对主线切换的担忧，甚至有观点认为地产等顺周期行业或将接棒AI+成为新主线。我们认为随着经济修复的成效进一步显现，前期调整相对充分的地产等顺周期板块确实存在超跌反弹的机会。特别是在财报季市场关注会阶段性回归业绩基本面，叠加AI+交易拥挤，波动分化加剧，市场会有高低切换。

但当前宏观大环境还是弱复苏：一方面，内外经济周期错位，外需回落，出口承压，对经济的拖累值得警惕；另一方面，地产虽有磨底企稳，但难有快速回升，需求端仍有压制，对经济最多是不拖累，难有增量。因此在经济弱复苏+流动性充裕的组合下，科技产业仍然较为受益，特别是有政策和技术共同催化的AI+行业的持续性值得期待，只是需要注意短期过热带来的波动率提升，关注微观交易层面的资金信号。

AI+交易过热，关注资金接续和分化加剧

以AI+为代表的TMT板块整体成交热度维持高位，电子行业快速崛起。3月以来TMT板块热度持续走高，截至4月6日板块成交额占比接近40%；计算机、通信和传媒行业相继达到99%的成交占比历史分位，并且成交额续创新高，成交占比分位维持在99%的高位；电子行业成交额占比在本周达到12%，成交占比分位迅速提升至81%的水平，快速崛起。相较于TMT板块内其他三个行业，电子行业的热度兴起比较晚，且上行幅度较少，近期在算力和国产替代等催化下，电子行业受到资金青睐，市场表现较为突出。

之前我们在《校准AI+行情的坐标》专题报告中复盘对比过2013年和2019年的TMT行情，两轮TMT行情相同之处是TMT行情普涨后迎来交易拥挤度大幅提升，随后行业间和行业内部分歧加剧，表征为行业轮动加速；但两轮TMT行情不同的是，2013年板块交易热度久高不下，成交占比分位维持在90%以上的时间超过了10个月，调整时间和幅度相对较少，18个交易日行业平均回调了12%。而2019年电子行业一季度后行业轮动加速，行业选择出现分歧，回调持续了60个交易日，下修幅度达-17%，成交拥挤风险明显消化。

从交易层面看，2013年和2019年交易层面行业热度的持续性不同，本质是资金的接续情况不同。2013年交易资金和配置资金无缝交接，一、二季度杠杆资金率先点燃行情，彼时公募资金较为谨慎，三季度公募大幅加仓参与行情，交易和配置资金形成共振，四季度到次年杠杆资金疲软，但公募持续超配TMT；而2019年有明显的资金空窗期，2019年“一头一尾”内外资共振，但年中明显各类资金都表现疲软，资金没有形成接续互补，因此造成了2013年成交热度持续创新高和2019年交易热度阶段性回落的现象。

市场形成共识到产生分歧的选择不同，导致板块调整幅度和时间不同。我们将行业轮动速度作为考量市场共识的参照，2013年TMT板块内部轮动速度和全A行业轮动速度同步下行，板块内部行业轮动降速高于全行业，表明市场共识从TMT板块扩散至TMT的细分行业，在成交占比达到高位后TMT内部细分行业轮动加速，而全A行业轮动速度相对稳定，说明了TMT主线共识犹存，分歧仅在TMT内部细分方向；

而2019年TMT内部轮动降速，全A行业轮动速度同步下行，共识逐步形成，但在交易过热之后，轮动速度出现分化，板块内部轮动继续下行，全A行业轮动上行，表明认可TMT的投资者形成抱团，而同时市场也出现了不同于TMT主线的声音，并且不久后TMT内部轮动速度就和全A行业轮动速度同步上行，市场分歧开始加剧，由此可以看出这一波的行情由外向内溃散，自然调整时间更长，幅度更深。

从交易层面看，本轮AI+行情演绎更像2013

从交易面来看，此轮　≈AI行情更类似于2013年，有两点相似之处:

第一，从资金接续角度来看，当前资金已有接续之势，且增量上限更高。内外资已有互补的趋势，2023年1月外资率先布局，随后两个月杠杆资金大幅流入推升主线热度；公募方面，2022Q3TMT仓位整体处于低位，但最新高频仓位跟踪结果显示与2022年10月底相比，机构近期主要加仓了TMT与消费。

结合日度净值偏离度数据，公募基金向TMT调仓趋势或已确立，体现较为明显的是规模区间在30亿元-50亿元的基金；ETF方面，以市场规模最大的数字经济ETF（560800.SH）为例，3月底以来基金份额明显提升，资金净流入显著放量。

对比2013年来看，相同的是资金有望接续，不同的是当前增量资金的储备更为充足。2013年还没有沪深港通，而当前北上资金作为外资代表是明显的新增量，另外2013年TMT行情火热但没有对应的被动型产品推出，当前ETF更加成熟，今年3月就有两只数字经济主题的ETF在发行审批过程中。

第二，从市场共识到分歧的演进过程来看，与2013年较为相似，当前TMT主线地位不变，分歧仅限于TMT板块内部。近期TMT板块内部轮动速度和全A行业轮动速度同步下行，板块内部行业轮动降速高于全行业，市场共识从TMT板块扩散至TMT细分行业。且近期TMT板块内部行业轮动速度有边际上行趋势，但全A行业轮动速度延续平稳下行，表明了市场对于TMT主线的共识持续，分歧仅表现在内部细分方向。从概念指数的涨跌幅也可以得到验证，光模块（CPO）、数据要素和AI算力、运营商、AIGC出现明显分化，一级行业中的计算机、传媒和通信依旧领涨。

综上所述，房地产异军突起，更多是财报季市场关注点阶段性回归业绩基本面。考虑到当前宏观大环境还是经济弱复苏+流动性充裕的组合，有政策和技术共同催化的AI+主线行情的持续性仍值得期待。

市场复盘：4月开门红

本周市场结束下跌行情，宽基指数全部呈上涨态势，其中科创50和中证1000上涨幅度最大，涨幅分别为7.35%和2.43%。本周宽基指数全部呈上涨趋势，其中上证指数、深证成指、上证50、创业板指、科创50、沪深300、中证1000分别上涨1.67%、2.06%、0.86%、1.98%、7.35%、1.79%、2.43%。

行业层面，申万行业整体呈上涨趋势，TMT领涨。本周，通信、电子、计算机、房地产行业涨幅居前，分别上涨7.94%、6.69%、5.55%、4.65%。仅汽车、煤炭、食品饮料、电力设备、商贸零售、基础化工、公用事业、美容护理、纺织服饰行业下跌，跌幅分别为2.40%、2.01%、1.91%、1.73%、1.50%、1.09%、0.36%、0.32%、0.24%。

估值方面，本周绝大部分行业估值呈上涨趋势。其中，房地产、电子、通信、计算机、建筑装饰、非银金融行业涨幅居前，分别为1.12X、1.11X、1.07X、1.05X、1.04X、1.04X。仅食品饮料、电力设备、汽车、商贸零售、基础化工、煤炭行业PE值下跌，分别为0.98X、0.98X、0.98X、0.99X、0.99X，大幅落后于市场。此外，除公用事业、美容护理、机械设备、环保、钢铁、社会服务、家用电器行业PE值变动在1X以内，其余行业均上涨。

情绪总览：市场交易情绪火热

本周市场交易情绪火热，警惕杠杆交易过热带来波动上行。本周北上资金受到休市影响出现小幅净流出，内资部分交易活跃，杠杆资金大幅净流入，杠杆交易占比突破两倍标准差，公募基金新发回落，但存量部分加仓动作明显。

5.1

交投活跃度：成交额、换手率均大幅上涨

市场成交额、换手率大幅上涨，已连续三周日均成交额破万亿。本周日均成交额为12066.03亿元，环比上涨2015.40亿元；日均换手率为1.2454，环比上涨0.1203个百分点，日均成交额与换手率均处于近三个月以来最高水平，交投活跃度较高。

5.2

恐慌：国内恐慌情绪小幅上行，海外大幅缓解

本周50隐波上涨，恐慌情绪小幅上涨；VIX指数下降，海外恐慌情绪大幅缓解。平均上证50ETF隐含波动率为16.16，环比上升0.4105，本周恐慌情绪小幅上涨；平均VIX指数为18.59，环比下降0.89，指数大幅下降，海外恐慌情绪缓解。

5.3

内资：净流入额增加，融资交易占比大幅增加

本期融资余额增加，融资交易占比大幅增加，突破两倍标准差。具体来看，本期杠杆资金净流入158.47亿元，环比净流入42.43亿元，两融资金净流入额增加。买入额占A股成交额8.9%，环比增加0.76%，本周融资交易占比大幅增加，杠杆资金成交占比突破两倍标准差，警惕杠杆交易过热带来的波动上行。

本周基金新发规模小幅收窄。具体来看，本周偏股型基金发行30.22亿元，环比减少51.78亿元，新发基金规模小幅收窄。

偏股型基金可用现金小幅下降。具体来看，本周偏股型基金可用现金2270.44亿元，环比下降84.88亿元。

5.4

外资：休市扰动，小幅净流出

本周北上资金有窄幅净流出。具体来看，本周北上资金净流出30.72亿元，环比净流出135.37亿元。本周北上资金有宽幅环比净流出，近一个月北上资金流入较多。

资金行业选择：TMT板块内外资显分歧

本期内外资共同流入了非银金融、机械设备等行业，共同流出了有色金属、基础化工等行业，而二者分歧主要集中在电子、计算机、传媒、农林渔牧等板块。

共同看好-非银金融、机械设备：非银金融行业表现为内外资均在本期转为看好。机械设备行业表现为内资连续两期看好，而外资在本期转为看好。

共同看空-有色金属、基础化工：有色金属行业表现为内资连续四期看空，而外资在本期转为看好。基础化工行业表现为外资连续两期看空，而内资在本期转为看空。

分歧较大-电子、计算机、传媒、农林渔牧：电子、计算机、传媒行业均表现为内资连续四期看好，而外资在本期转为看空。农林渔牧行业表现为外资连续两期看好，而内资连续两期看空。

风险提示

（1）业绩超预期下行（2）美联储超预期加息（3）地缘政治事件扰动

研报信息

证券研究报告：《地产异军突起，不改AI+主线地位——策略周观点》

对外发布时间：2023年4月9日

发布机构：华鑫证券

本报告分析师：

谭倩 SAC编号：S1050521120005

朱珠 SAC编号：S1050521110001

本报告联系人：

杨芹芹 SAC编号：S1050121110002

宏观策略组简介

谭倩：13年研究经验，研究所所长、首席分析师。

杨芹芹：经济学硕士，8年宏观策略研究经验。曾任如是金融研究院研究总监、民生证券研究员，兼任CCTV新闻和财经频道、中央国际广播电台等特约评论，多次受邀为财政部等政府机构和金融机构提供研究咨询，参与多项重大委托课题研究。2021年11月加盟华鑫证券研究所，研究内容涵盖海内外经济形势研判、政策解读与大类资产配置(宏观)、产业政策与行业配置(中观)、全球资金流动追踪与市场风格判断(微观)，全方位挖掘市场机会。

朱珠：会计学士、商科硕士，拥有实业经验，wind 第八届金牌分析师，2021年11月加盟华鑫证券研究所。

周灏：金融学硕士，2022 年 7 月加盟华鑫研究所，两年券商研究经验，从事中观比较与主题投资研究。

李刘魁：金融学硕士，2021年11月加盟华鑫研究所。

孙航：金融学硕士，2022年5月加盟华鑫研究所。

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本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

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